Varade tokeniseerimine on viimastel aastatel arenenud eriti kiiresti ja seda kasutatakse üha sagedamini praktilise vahendina reaalsete varade (Real World Assets, RWA) haldamisel: see lihtsustab õiguste arvestust, teeb vara investorite jaoks “jagatavaks” ning kiirendab mõnel juhul rahastuse kaasamist. Samas sõltub praktikas tokeniseerimise edu sagedamini mitte plokiahelast, vaid juriidilisest ülesehitusest – kes omab vara, millised õigused investor saab ja kuidas nende õiguste üleminek fikseeritakse.
Selles artiklis vaatame, kuidas kasutada Eesti osaühingu (OÜ) SPV (Special Purpose Vehicle) rollis, ning käsitleme kahte lähenemist:
- tokenid annavad lepingulised nõudeõigused SPV vastu (näiteks õigus osale tulust või vara müügitulust);
- investorid saavad vara omavas SPV-s osaluse (näiteks hääleõiguseta B-klassi osad) ning token on selliste osaluste arvestamise ja ülekandmise mugav vahend.
Mis on tokeniseerimine ja RWA?
Tokeniseerimine on vara digitaliseerimine unikaalsete digitaalsete tokenite väljastamise teel plokiahelal, mis esindavad omandiõigust või nõudeõigust reaalsele varale. Lihtsamalt öeldes saab tokenist vara osa omamoodi “digi-sertifikaat”, mida saab internetis vabalt omada ja vahetada. See võimaldab suuri varasid jagada väikesteks osadeks, nii et isegi väikesed investorid saavad osa võtta.
Kontseptsioon Real World Asset ehk RWA tähendab just plokiahelaväliste, reaalsete varade tokeniseerimist – näiteks kinnisvara, kaubad, väärtpaberid või lepingulised nõuded. RWA-tokenid on alati seotud millegi füüsiliselt eksisteeriva või juriidiliselt vormistatud varaga reaalses maailmas, kuid võimaldavad selle varaga ringi käia sama lihtsalt nagu krüptorahaga.
Tokeniseerimise protseduur vähendab investeerimisbarjääre, muutes reaalsed varad ligipääsetavamaks, likviidsemaks ja läbipaistvamaks. Vara jagamine tokeniteks võimaldab investeerida väikeste osadena, laiendab investorite ringi ning viib vara üleilmsele turule. Tehingute registreerimine plokiahelas tagab õiguste läbipaistva arvestuse ning reaalse vara väärtuse ühendamine digitaalsete tehnoloogiatega tõstab investeeringute efektiivsust ja paindlikkust.
Miks on tokeniseerimisel vaja SPV-d?
Reaalsete varade tokeniseerimisel on juriidiline konstruktsioon eriti oluline: erinevalt „puhtalt” digitaalsetest tokenitest on RWA-d seotud plokiahelaväliste varadega, mille õigusi määravad seadused, lepingud ning riiklikud või korporatiivsed registrid. Selleks, et siduda plokiahel reaalse maailmaga, kasutatakse tavaliselt SPV-d – spetsiaalselt loodud ettevõtet, mis toimib vara juriidilise “konteinerina”. Reeglina kantakse vara esmalt SPV bilanssi ning seejärel emiteerib SPV tokenid, mis annavad investoritele õigused vara tulule või muud majanduslikud õigused (sõltuvalt mudelist ja dokumentidest).
SPV täidab korraga mitu ülesannet: see isoleerib projekti riskid asutajate muudest varadest, teeb omandistruktuuri investoritele arusaadavaks ning lihtsustab õiguste jõustamist – tokeniomanike õigused fikseeritakse SPV põhikirjas ja lepingutes, mitte ei jää lihtsalt “plokiahelakirjeks”. Lisaks lihtsustab selline kest nõuetele vastavust ja suhtlust regulaatoritega (sh KYC/AML nõuete ja emissiooni-/avalikustamisnõuete täitmist) ning aitab vara väikesteks osadeks jagamise teel kapitali kaasata. Lõpuks kujuneb SPV tokeniseerimisstruktuuri keskseks lüliks.
Eesti OÜ SPV-na
Tokeniseerimise SPV-na valivad paljud just Eesti osaühingu (OÜ), sest Eesti on ennast tõestanud tehnoloogia iduettevõtetele ja välisinvestoritele sõbraliku jurisdiktsioonina. Alljärgnevalt vaatleme Eesti OÜ kasutamise eeliseid SPV rollis:
- 0% maksu jaotamata kasumile. Eestis tekib maksukohustus reeglina alles kasumi jaotamisel (näiteks dividendide maksmisel). Kuni raha jääb SPV sisse – vara haldamiseks, reservideks või reinvesteerimiseks – maksu ei rakendu.
- Piiratud vastutus. Osanike riskid on piiratud nende osakapitali sissemaksega. See on elementaarne kaitsemehhanism: investorid ja algatajad ei vastuta isiklikult SPV kohustuste eest.
- Ettevõtte kiire registreerimine. OÜ saab tõepoolest käima lükata kiiresti ja ilma liigse bürokraatiata mõne päevaga – mugav, kui on vaja vara kiiresti SPV alla koondada ning alustada tehingu/rahakaasamise struktureerimist.
- Välismaalaste piiramatu osalus. Asutajad ja juhatuse liikmed võivad olla 100% välismaalased. Rahvusvahelise meeskonna ja globaalse investorite ringi jaoks on see praktiline pluss.
- EL-i jurisdiktsioon ja “Euroopa” profiil. Eesti on EL-i liikmesriik ning SPV-d peetakse Euroopa struktuuriks. See aitab tihti läbirääkimistel investorite, pankade ja teenusepakkujatega, sest õiguslik keskkond on neile ettearvatavam ja tuttavam.
- Mugav haldus ja kaugjuhtimine. Eesti taristu on üles ehitatud veebipõhistele protsessidele: dokumente, otsuseid, aruandlust ja ettevõtte juhtimist saab kõike teha hõlpsasti eemalt (sh e-Residency programmi kaudu), mis vähendab SPV haldamise kulusid.
- Paindlik kohandamine tokeniseerimiseks. Põhikirja ja muid sisemisi dokumente saab kohandada konkreetse arhitektuuri järgi: osade klassid, majanduslikud õigused, ülekande piirangud, whitelist/KYC reeglid, tulu jaotamise protseduurid jms.
Tokeniseerimisskeemid SPV abil
Õiguslikult võivad SPV poolt emiteeritud tokenid anda investoritele eri liiki õigusi. Praktikas on kujunenud kaks peamist skeemi reaalse vara tokeniseerimiseks SPV abil. Valik nende vahel sõltub vara iseloomust, asutajate eelistustest ja investorite ootustest. Allpool vaatame mõlemat skeemi, nende toimimist, eeliseid ja eripärasid.
Skeem 1: võlapõhised tokenid — lepingulised nõudeõigused SPV vastu
See on kõige levinum RWA-tokeniseerimise vorming: SPV-st (näiteks OÜ) saab reaalse vara juriidiline omanik, investoritele aga müüakse tokenid, mis annavad neile lepingulise nõudeõiguse SPV vastu. Teisisõnu, token ei ole osalus ettevõttes ega anna korporatiivseid õigusi, vaid annab õiguse varaga seotud majanduslikule kasule.
Kuidas see toimib?
Vara (näiteks hoone) kuulub SPV-le ja toimib selle majandusliku tagatisena. SPV emiteerib näiteks 100 000 tokenit; iga token annab õiguse proportsionaalsele osale tulust ja/või müügihinnast. Seejuures ei saa tokeniomanikest SPV osanikke ega võta nad osa juhtimisest – nende suhted ettevõttega on paika pandud nagu lepingulistel võlausaldajatel või kasusaajatel, mitte nagu vara kaasomanikel.
Praktikas sõlmib SPV investoritega kokkuleppe: tokeniomanikud saavad näiteks osa renditulust või osa kasumist vara müügil. Sellised tokenid vormistatakse sageli investeerimislepingute või võla-/sekuritiseeritud instrumentidena: SPV kohustub maksma tokeniomanikele teatud summasid (tulu, intressi, väljaostuväärtust jms) tingimustel, mis on sätestatud nutilepingus ja võrguvälistes dokumentides (emissioonitingimused, pakkumine, white paper, investeerimisleping).
Eelised
Alljärgnevalt on välja toodud selle lähenemise peamised tugevused, kus vara on projektiettevõtte (SPV) nimel ja token annab investorile nõudeõiguse ettevõtte vastu (maksete/osa tulude osas), kuid ei muuda teda ettevõtte osanikuks.
- Skaalumine ilma ettevõtte struktuuri üle koormamata. Võib kaasata palju investoreid ilma, et neist saaksid osanikud ja ilma, et ettevõtte juhtimine muutuks ülemäära keerukaks.
- Juhtimine ja otsustuskiirus püsivad tiimi käes. Ettevõte haldab vara ühtse operaatorina, ilma pidevate investorite koosolekute ja hääletusteta.
- Majanduslike õiguste paindlik seadistamine. Emissioonitingimustes saab täpselt sätestada, mida investor saab: milline osa tulust, arvestuskorra, väljamaksete järjekorra, väljaostu tingimused ning sündmused, mille korral tingimused muutuvad.
- Läbipaistvad reeglid käibele ja kontrollile. Investorite kontrollimise protseduure ja tokenite ülekande piiranguid on lihtsam protsessi integreerida ja kontrolli all hoida.
- Sobiv sihitud rahakaasamiseks. Seda formaati on lihtsam kasutada piiratud isikute ringile suunatud erapakkumisena kui laiemaks avalikuks osalusinvesteeringuks.
Eripärad ja riskid
Järgnevalt on välja toodud mõned selle skeemi nõrgad kohad, mida on oluline eelnevalt dokumentide ja juhtimisotsustega maandada, sest antud juhul on token eeskätt nõudeõigus, mitte omandiõigus.
- Investor ei oma vara. Vara kuulub SPV-le ning investoril on üksnes nõudeõigus ettevõtte vastu maksete või osa tulu saamiseks vastavalt emissioonitingimustele.
- Investor sõltub ettevõtte finantsstabiilsusest. Raskes olukorras (rahapuudus, pankrot) võivad maksed peatuda ning investorite nõuded konkureerida teiste võlausaldajate nõuetega.
- Õiguste kaitse sõltub dokumentide kvaliteedist. Kui emissioonitingimustes ja lepingutes on õigused ebamääraselt määratletud (mis loetakse tuluks, kuidas arvestatakse väljamakseid, mis saab vara müügi korral), on õigusi hiljem keerulisem kaitsta.
Skeem 2: osalustokenid — tokeniseeritud osad SPV-s
Teises mudelis saavad tokeniomanikest SPV osanikud ning token ise esindab ettevõtte kapitali osa – sisuliselt on tegu osalustokeniga. Selleks et säilitada projekti juhitavus, luuakse tavaliselt eri klassi osad: asutajatele jäävad A-klassi osad (hääleõiguslikud ja kontrolliõigusega) ning investoritele pakutakse tokeniseeritud B-klassi osasid – enamasti hääleõiguseta, kuid õigusega osale kasumist (dividendid/osa väärtusest).
Kuidas see toimib?
SPV emiteerib näiteks 10 000 B-klassi osa ja kajastab need tokenitena plokiahelal (1 token = 1 B-klassi osa). Vara jääb SPV bilanssi ning tulu sellest jaotatakse osanike vahel dividendide kaudu proportsionaalselt osalusele. Hääletusõigus ja strateegilised otsused (näiteks vara müük) jäävad A-klassile, seega kontroll säilib asutajate käes. Samal ajal on B-klassi omanikel juriidiline omandiõigus ettevõtte osale, mis tähendab õigust saada likvideerimisel osa varast ning dividende, kui nende jagamine otsustatakse.
Eesti õigus lubab selliseid erisusi OÜ põhikirjas sätestada: saab ette näha eriõigustega osaklassid, sealhulgas hääleõiguseta osad õigusega dividendidele. Sel juhul on token vastava osa digitaalne esitus ning tokeni ostja muutub sisuliselt SPV väikeosanikuks (lihtsustatud, “tokeniseeritud” kujul).
Eelised
Alljärgnevalt on välja toodud selle lähenemise peamised tugevused, kus investorist saab projektiettevõtte osanik ja tal on seal osa (ilma hääleõiguseta).
- On osalus ja “kaudne omand” varale. Investor omab osalust ettevõttes ning ettevõte omab vara – see läheneb klassikalisele omamismudelile.
- Investori õigused tuginevad korporatiivõigusele. Seda peetakse tavaliselt usaldusväärsemaks: kehtib arusaadav dividendide, likvideerimisjäägi ja osanike põhiõiguste loogika.
- Investori ja projekti huvid ühtlustuvad paremini. Kui vara/projekti väärtus kasvab, kasvab ka osa väärtus; investor osaleb majanduslikus tulemuses, mitte ainult “kupongis”.
- Kontrolli saab jätta asutajatele. B-klassi osad on hääleõiguseta, seega strateegiline ja operatiivne kontroll jääb hääleõiguslike osade omanikele (asutajatele).
- Lihtsam selgitada, mida investor ostab. Paljudele on ettevõtte osalus arusaadavam kui lepinguline nõudeõigus, eriti kinnisvara ja muude materiaalse vara projektide puhul.
Eripärad ja riskid
Järgnevalt on loetletud selle skeemi põhilised kompromissid: investor on omamisele lähemal, kuid korporatiivne ja regulatiivne pool on tavaliselt mahukam.
- Suurem korporatiivne koormus. Tuleb pidada osanike registrit ja järgida otsuste, teavituste ning dokumentidega seotud protseduure; mida rohkem on investoreid, seda kulukam ja keerulisem on administreerimine.
- Hääleõiguse puudumine – sõltuvus enamusosanikust. Investor saab osa majanduslikust tulemist, kuid ei osale juhtimises; oluline on juba ette paika panna kaitse huvide konfliktide ja “ootamatute” otsuste vastu.
- Regulatiivsed nõuded on rangemad. Osad on sisuliselt väärtpaberid ning nende laialdasem pakkumine investoritele võib kaasa tuua täiendavaid formaalsusi ja piiranguid.
Regulatiivsed riskid ja mida on oluline kontrollida
Reaalsete varade tokeniseerimisel peitub peamine risk mitte “tokeni tehnoloogias”, vaid projekti õiguste ja tegevuse juriidilises kvalifikatsioonis. Esiteks tasub hinnata, kas token/tehing kvalifitseerub finantsinstrumendina (sellisel juhul rakendub MiFID) ja kas tekib prospekti koostamise kohustus (Prospectus Regulation), ning kui instrument ei ole finantsinstrument – kas rakendub MiCA (sh nõuded White Paper’ile ja pakkumise reeglid).
Praktikas soovitame juba algusest peale kujundada pakkumine nii, et see näeks välja kui privaatne või piiratud pakkumine ja võimalusel mahuks prospekti/avalikustamise erandite alla. Tavaliselt lähtutakse järgmistest kriteeriumidest (tihtipeale piisab ühe tingimuse täitmisest, kuid see võib sõltuda jurisdiktsioonist ja konkreetsest kvalifikatsioonist):
- pakkumine ainult kvalifitseeritud (professionaalsetele) investoritele;
- vähem kui 150 isikut igas ELi riigis (riigi kohta, mitte “kogu ELi peale”);
- pakkumise kogumaht kuni 1 000 000 € 12 kuu jooksul;
- minimaalne ostusumma alates 100 000 € ühe investori kohta.
Eraldi on oluline üle vaadata projekti tegevus: kui te mitte ainult ei väljasta tokenit, vaid korraldate ka selle müüki/edasimüüki, viite kokku ostjaid ja müüjaid, võtate vahendeid “haldusesse”, hoiustate klientide tokeneid/võtmeid või garanteerite likviidsust – võib seda käsitleda reguleeritud teenusena, mis vajab eraldi õiguslikku analüüsi ning võimalik, et ka vastavaid lubasid/litsentse.
Kokkuvõte
Reaalsete varade (RWA) tokeniseerimine SPV kaudu on tõepoolest võimas tööriist, kuid universaalset lahendust ei ole: struktuur valitakse projekti eesmärgi, vara tüübi ja investorite ootuste järgi.
Kui on oluline kiiresti kaasata rahastust ja säilitada juhtimiskontroll, kasutatakse sagedamini tokeneid kui lepingulisi nõudeõigusi SPV vastu: investor saab majanduslikud õigused, ent vara haldamine jääb ettevõttesse. Kui eesmärk on pakkuda investoritele “klassikalisemat” osalust ja luua pikaajaline partnerlus, on mõistlikum tokeniseerida SPV osalused (näiteks hääleõiguseta B-klassi osad), mille puhul investorist saab vara omava ettevõtte osanik.
Mõlemal juhul on kriitilise tähtsusega põhjalik juriidiline ettevalmistus: token ei ole imevahend, vaid digitaalne vorm tuntud õigustest. Eesti OÜ kui SPV annab selleks mugava vundamendi (piiratud vastutus, digitaalne haldus, Euroopa jurisdiktsioon), kuid lõpptulemus sõltub sellest, kui hoolikalt suudate õigusliku raamistikuga tehnoloogia kokku põimida.
Võtke meiega ühendust
Kui plaanite reaalsete varade tokeniseerimist ja soovite kõik hoolikalt paika seada – alates omandistruktuurist ja investorite õigustest kuni dokumentide ja kontrolliprotseduurideni – võtke meiega ühendust. Aitame valida teie eesmärgile sobiva lähenemise ning kõrvaldada juba eos nõrkused, mis sageli ilmnevad alles pärast algust.
Samuti saame teha regulatiivsete riskide esialgse hindamise, anda nõu, kuidas investeeringute kaasamist ja järelturgu turvaliselt korraldada, ning koostada selge “teekaardi” käivitamiseks: mida on vaja teha, millises järjekorras ja millised otsused alguses vastu võtta, et hiljem ei peaks ümber tegema.
